Accueil La banque d'investissement et de marché Déontologie La directive abus de marché  
 
 
 

La directive abus de marché  

 
13 avril 2006

La directive abus de marché du 28 janvier 2003 et les mesures d'exécution élaborées par CESR ont doté l'Union européenne d'un nouveau cadre juridique visant à assurer l'intégrité des marchés financiers de l'UE, en prévenant les abus de marché en matière d'opérations d'initiés et de manipulations de marché.

 

Ces textes actualisent les dispositions en vigueur depuis 1989 et fixent des règles de coopération au sein de l'UE. Ils sont entrés en vigueur le 24 novembre 2004 par la publication du Règlement Général de l'AMF. La transposition en droit français de la directive européenne a été complétée courant 2005 notamment par la loi " pour la confiance et la modernisation de l'économie " et la loi " portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers " qui modifient le Code monétaire et financier.



1. Le contexte

La réflexion sur la mise en place d'une directive abus de marché avait été présentée comme une des actions prioritaires de la Commission européenne dans le " Plan d'action pour les services financiers " (PASF) (2) adopté par les Etats membres au Conseil Européen de Lisbonne en mars 2000. Par ailleurs, conformément à la résolution du Conseil européen de Stockholm de mars 2001 concernant la législation des marchés de valeurs mobilières, la directive abus de marché du 28 janvier 2003 a été la première directive cadre adoptée sur la base de la nouvelle procédure dite Lamfalussy .

Avant l'adoption de cette directive, le cadre juridique européen visant l'intégrité des marchés était incomplet car il n'existait pas de normes communes de lutte contre les manipulations de marchés. En effet, la directive 89/592/CE relative aux opérations d'initiés proscrivait uniquement l'usage d'abus d'informations privilégiées et les règles des Etats membres étaient très disparates en la matière. Cette situation pouvait entraîner des distorsions de concurrence sur les marchés financiers. De plus, l'émergence de nouveaux produits et les développements des marchés interconnectés pouvaient également augmenter les moyens de manipulation des marchés.


Ainsi, une proposition de directive a été déposée le 30 mai 2001 par la Commission Européenne relative aux opérations d'initiés et aux manipulations du marché. Le processus d'adoption de ce texte a été accéléré après les attentats du 11 septembre 2001 afin de contrôler les éventuels abus de marché permettant le financement du terrorisme. Le Conseil a définitivement adopté la directive le 3 décembre 2002 en reprenant intégralement le texte voté par le Parlement européen le 24 octobre 2002. Publiée au Journal Officiel du 12 avril 2003, cette directive a abrogé la directive de 1989. Elle a été complétée par des mesures d'exécution parues en décembre 2003 et avril 2004 et des orientations de mise en oeuvre publiées en mai 2005.


1 CESR (en anglais) ou CERVM : le Comité européen des régulateurs des marchés de valeurs mobilières composé de représentants des autorités de régulations nationales.

2 Communication de la Commission du 11 mai 1999 "Services financiers : mise en oeuvre du cadre d'action pour les services financiers : plan d'action"

2. Les Principes cadres de la directive

Le principal objectif de la directive n° 2003/6/CE du 28 janvier 2003 est de restaurer la confiance des différents acteurs dans les marchés.

Elle vise à :

> relever le niveau d'intégrité du marché en limitant les possibilités de manipuler les marchés et de réaliser des opérations d'initiés ;

> contribuer à harmoniser en Europe les règles concernant les abus de marché et permettre une simplification administrative en réduisant le nombre de règles et de normes applicables dans l'UE ;

> susciter un engagement en faveur de la transparence et de l'égalité de traitement entre les acteurs du marché ;

> imposer une collaboration et un échange d'informations entre les administrations nationales afin d'harmoniser l'application des règles dans l'UE.


La directive s'applique à tous les instruments financiers négociés sur les marchés réglementés et sur les marchés primaires ainsi qu'à toutes les opérations concernant ces instruments, effectuées ou non sur les marchés réglementés (les systèmes de négociations alternatifs dits ATS sont également couverts).


La définition d'un abus de marché proposée par la directive est très générale car elle concerne les personnes qui ont :

> utilisé des informations confidentielles (opérations d'initiés) ;

> faussé le mécanisme de fixation des cours d'instruments financiers ;

> propagé des informations fausses ou trompeuses.


Les principaux thèmes traités par la directive cadre sont :

> la définition de l'information privilégiée ;

> la définition de la manipulation de marché ;

> les règles relatives aux informations à diffuser par les émetteurs ;

> les règles gouvernant la recherche et l'analyse financière, notamment en ce qui concerne la communication à effectuer sur les multiples conflits d'intérêts qui peuvent se poser ;

> la notion de " safe harbours ", c'est-à-dire la définition des activités auxquelles les interdictions prévues par la directive ne s'appliquent pas. Ces activités sont les opérations sur actions propres effectuées dans le cadre de programmes de rachat d'actions ainsi que les mesures de stabilisation de marché consécutives à une opération de marché primaire.

3. Les modalités techniques (mesures d’exécution)

Conformément à la procédure Lamfalussy, la directive cadre abus de marché du 28 janvier 2003 énonce les principes essentiels. Les modalités techniques (niveau 2 de la procédure Lamfalussy) ont été traitées séparément, au moyen de " mesures d'exécution " élaborées par CESR qui a reçu deux mandats de la Commission européenne.


Le premier mandat confié à CESR au premier trimestre 2002 portait sur :

> les définitions de l'information privilégiée et de la manipulation de marché ;

> les obligations de communication auxquelles sont soumis les émetteurs ;

> les exigences réglementaires applicables aux analystes financiers ;

> les " safe habours " pour les rachats d'actions et la stabilisation des titres.


Après la consultation publique des professionnels lancée en juillet 2002, CESR a transmis son avis technique à la Commission européenne en janvier 2003. Un premier jeu de mesures d'exécution a été publié au JO-UE les 23 et 24 décembre 2003 sous la forme de trois textes :

> le règlement n°2273/2003 de la Commission du 22 décembre 2003 qui concerne les dérogations prévues pour les programmes de rachat et stabilisation d'instruments financiers ;

> la directive n°2003/124/CE de la Commission du 22 décembre 2003 qui concerne la définition et la publication des informations privilégiées et la définition des manipulations de marché ;

> la directive n°2003/125/CE de la Commission du 22 décembre 2003 qui concerne la présentation équitable des recommandations d'investissement et la mention des conflits d'intérêts.


Le deuxième mandat confié à CESR en février 2003 portait sur :

> la définition des "pratiques de marché acceptées" ;

> la définition de l'information privilégiée s'agissant des instruments dérivés sur produits de base (commodities) ;

> le contenu des mesures préventives qui concernent les émetteurs, les "corporate managers" et les intermédiaires ;

> la mise en place d'une procédure de déclaration des opérations suspectées d'être des manipulations de marché ou des opérations d'initiés.


Après la consultation publique des professionnels en avril 2003, CESR a transmis son avis technique à la Commission européenne. Ce deuxième jeu de mesures d'exécution a été publié au JOCE du 30 avril 2004 sous la forme d'une directive 2004/72/CE de la Commission du 29 avril 2004.


La date de transposition dans les Etats membres de la directive cadre et des mesures d'exécution était fixée au plus tard au 12 octobre 2004.

4. Les orientations pour la mise en œuvre

Afin d'établir ses recommandations pour la transposition de la nouvelle législation et conformément au niveau 3 de la procédure Lamfalussy (mise en oeuvre), CESR a publié le 11 mai 2005 :


la synthèse de la consultation lancée sur ce sujet le 28 octobre 2004 (Feedback Statement)


les orientations pour la mise en oeuvre de la directive (Level 3 - first set of CESR guidance and information). Ces orientations couvrent :

- les pratiques de marchés admises,

- la définition des éléments constitutifs d'un abus de marché selon les membres de CESR,

- la définition d'un format commun de déclaration de soupçons pour les prestataires de services d'investissement.

5. Transposition en droit francais

Ce dispositif communautaire a principalement été transposé dans le Livre VI du Règlement Général de l'AMF, homologué par l'Arrêté du 12 novembre 2004. Les articles 611-1 à 632-1 du Livre VI définissent ainsi :

> les critères et conditions d'acceptation des pratiques de marché admises,

> la notion d'information privilégiée et les obligations d'abstention des détenteurs de telles informations,

> les manipulations de cours et la diffusion d'une fausse information.


Concernant les pratiques de marché admises (AMP), les articles 612-1 à 612-4 du Règlement général de l'AMF ont laissé à chaque Etat membre de CESR la possibilité de décider si une pratique doit être considérée ou non comme une AMP. Pour le marché français, les pratiques de marché actuellement admises et reconnues comme tel par l'AMF, sont :

> L'acquisition d'actions propres aux fins de conservation et de remise ultérieure en paiement ou en échange dans le cadre d'opérations de croissance externe (Décision AMF du 22 mars 2005)

> La pratique des contrats de liquidité (Décision AMF du 22 mars 2005 - Charte de déontologie AFEI du 14 mars 2005)


La transposition a ensuite été complétée par deux textes de loi :


> la loi n° 2005-842 du 26 juillet 2005 pour la confiance et la modernisation de l'économie qui habilite l'AMF :

- à sanctionner toute personne qui se livrerait à une opération d'initié ou à une manipulation de cours (déjà pris en compte dans la réglementation existante). Les définitions de ces deux notions ont dû être adaptées pour qu'elles soient conformes à la directive

- à déterminer les règles relatives aux recommandations d'investissement destinées au public, portant sur les titres admis à la négociation sur un marché réglementé. Cette dernière disposition permet à l'AMF d'encadrer la production d'informations pouvant avoir un impact important sur les cours. Le décret en Conseil d'Etat n° 2006-256 du 2 mars 2006 précise les cas dans lesquels une information financière constitue une recommandation d'investissement.


> la loi n° 2005-811 du 20 juillet 2005 portant diverses dispositions d'adaptation au droit communautaire dans le domaine des marchés financiers, qui transpose les textes d'application de la directive cadre parus en décembre 2003 et avril 2004. Les principales dispositions de cette loi concernent :

>> l'obligation de déclaration de transactions suspectes à l'AMF : cette déclaration doit être faite dès lors qu'un intermédiaire financier a des raisons de soupçonner qu'une opération dont il a connaissance pourrait constituer un manquement d'initié ou une manipulation de cours. Ces obligations ont été codifiées à la sous-section 6 du Code monétaire et financier et précisées par l'arrêté du 1er septembre 2005.


>> l'obligation de déclaration pour les cadres dirigeants des opérations effectuées sur les titres de leur société : les dirigeants ont pour obligation de déclarer à l'AMF, qui les rendra publiques, les opérations qu'ils mènent pour leur propre compte sur les titres de leur société (art. L. 621-18-2 CMF). L'arrêté du 9 mars 2006 détaille les modalités de ces déclarations. Sont concernés par cette obligation :

- les membres du conseil d'administration, du directoire, du conseil de surveillance, le directeur général ;

- toute autre personne ayant le pouvoir de prendre des décisions de gestion et ayant accès à des informations privilégiées. L'arrêté du 9 mars 2006 impose aux émetteurs d'établir et communiquer à l'AMF une liste de ces personnes (la première communication doit être effectuée au plus tard le 30 mai 2006) ;

- les individus ayant un lien étroit avec cette liste de personnes. Le décret en Conseil d'Etat n° 2006-256 du 2 mars 2006 précise cette dernière catégorie de personnes.


>> la liste de personnes ayant accès à des informations privilégiées (liste d'initiés) : les émetteurs ainsi que les tiers avec lesquels ces émetteurs ont des relations professionnelles (comme les banques ou les cabinets d'avocats) ont l'obligation d'établir et tenir à jour une liste des personnes ayant eu accès à des informations privilégiées concernant directement ou indirectement cet émetteur. Cette liste a pour objet de faciliter en cas d'enquête, l'identification des personnes susceptibles d'avoir commis des opérations d'initiés. Ces dispositions ont été précisées par l'arrêté du 30 décembre 2005 (cf. infra).


De nouveaux textes sont par ailleurs venus compléter la partie réglementaire :


par Arrêté du 1er septembre 2005 paru au Journal Officiel du 8 septembre 2005, le Livre III du Règlement Général de l'AMF s'est vu doté de nouveaux articles précisant l' " obligation de déclaration des opérations suspectes " à savoir que :

- la déclaration peut être effectuée par courrier électronique, lettre, télécopie ou téléphone ; dans ce dernier cas, elle doit être confirmée par écrit,

- la déclaration écrite doit être conforme à un modèle type défini par instruction de l'AMF (Instruction AMF n° 2006-01 du 24 janvier 2006)

- les opérations à notifier comprennent également les ordres de bourse,

- les établissements de crédit et entreprises d'investissement doivent se doter d'une organisation et de procédures permettant de répondre aux obligations de déclaration de soupçon ; cette organisation et ces procédures ont notamment pour objet d'établir et mettre à jour une typologie des opérations suspectes permettant de déceler celles qui doivent donner lieu à notification. La mise en oeuvre effective de telles procédures est applicable à compter du 1er juillet 2006.


- L'AFEI et la FBF ont publié le 6 avril 2006 un Guide professionnel, qui a pour objectif de présenter un schéma possible d'organisation et de procédures de nature à répondre à cette obligation, et de fournir en outre une typologie de cas potentiels d'abus de marché et une liste de signaux permettant d'aider les établissements bancaires à l'identification d'opérations suspectées d'abus de marché. [il a été mis à jour en 2008]


par Arrêté du 30 décembre 2005 paru au Journal Officiel du 18 janvier 2006, de nouvelles dispositions sont venues notamment enrichir le Livre II du Règlement Général de l'AMF. Ces dispositions concernent les " listes d'initiés " et fixent :

- les modalités selon lesquelles les listes d'initiés sont mises à disposition de l'AMF,

- les conditions de mise à jour et de conservation de ces listes,

- l'obligation d'informer les personnes concernées de leur inscription sur la liste.


En complément, une position de l'AMF relative à l'établissement des listes d'initiés, du 18 janvier 2006, précise le champ des personnes concernées par l'obligation d'établir des listes (initiés permanents, initiés occasionnels) ainsi que le contenu de ces listes.


 
 
 
 
Retour haut de page